Immobilier : Solvabilité 2 freine l'investissement selon l'Edhec

Une étude menée par l'Edhec en partenariat avec le ministère du Logement pointe une charge en fonds propres « surestimée » pour les investissements immobiliers des assureurs dans le cadre de Solvabilité 2.

Selon une étude de l'Edhec, « les calibrations actuelles retenues par l’EIOPA constituent un réel frein au retour des assureurs sur le marché immobilier ». Solvabilité impose en effet une charge de fonds propres de 25% des investissements immobiliers. Ce calibrage a été calculé en se fondant sur le marché britannique. Mais il est trop élevé selon l'étude et « nuit à l’adéquation des durations des actifs et des passifs et à la diversification des actifs sous gestion ».

En conséquence, les assureurs ont freiné leurs investissements dans l'immobilier. Pour appuyer leur propos, les auteurs ont analysé la méthode de calcul de la Value at Risk (VaR). Ils ont étudié la VaR basée sur des données britanniques avec d’autres VaR basées sur des données différentes, des périodes différentes et des méthodologies différentes. Ils concluent que « les VaRs sont très variables géographiquement et selon la nature du bien immobilier (plus élevées, en valeur absolue, pour les bureaux et au Royaume-Uni, que pour les logements et dans la zone euro), mais elles sont toujours sensiblement inférieures, en valeur absolue, à celle retenue dans Solvabilité 2 ».

L'étude analyse ensuite les coefficients de corrélation entre l'immobilier et différents types d'actifs (taux swap, taux souverains, actions et spreads de crédit). Sur les taux swap et les taux souverains, les auteurs indiquent « le choix de fixer une corrélation à 50% en période de baisse et à 0% en période de hausse n’est compatible qu’avec les taux swap ». Si l'étude rejoint les corrélations retenues par l'Eiopa concernant les taux swap pour les phases de baisse, les coefficients sont nettement différents lors des phases de hausse. Pour l'Eiopa, ils sont nuls, quand l'étude les estiment proches de 50%.

Sur la corrélation entre l'immobilier et les actions, l'Edhec évoque à nouveau une surestimation. Le régulateur a retenu un coefficient de 75% en se fondant sur la seule période de la crise des subprimes. Sur la période 2003-2009, l'étude rejoint les conclusions de l'Eiopa. En revanche sur une période plus longue (1986-2014), ce coefficient est proche de 0.

Même conclusion sur la corrélation immobilier/spread. « le choix d’un coefficient de corrélation de 50% entre spreads de crédit et immobilier paraît tout aussi surprenant », lit-on dans le document de l'Edhec. L'analyse des auteurs évoque des corrélations négatives. « En résumé, notre analyse montre que les coefficients de corrélation immobilier/actifs financiers semblent systématiquement surestimés par l’Eiopa, à l’exception de la corrélation avec les taux swap », concluent les auteurs.

A la lumière de ces résultats, l'étude assure que les besoins en capital pour les investissements immobiliers pourraient être réduits de 10 à 20% selon la part de l'immobilier dans le portefeuille des assureurs.